“首席投资官 ” 旗下新媒体平台，原“中国私募股权投资”
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来源： 融中财经
（ID：thecapital）
作者：顾白
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摄影：Bob君
美元投资人的好日子，一去不复返。
最近硅谷银行风波，像是多米诺骨牌一样冲击了美元机构。事件发生后，包括国内大部分美元VC以及所投企业都开始排查风险敞口，虽然部分基金是将资金分散存储，所受影响不大，但确实有机构托管至硅谷银行的资金流动性受阻，基金面临经营压力，甚至一些美元基金的投资项目也进入无法交割的状态。
美元基金自进入中国市场以来，已经占据了中国创投的20%左右，尤其在2013年之后，移动互联网浪潮快速崛起，外资持续涌入中国，使得中国一级市场几乎全都在被动接受着美元基金的定价体系。
过去这两年，互联网、教培等行业接连受到严格监管，全球经济下行、地缘政治博弈，以及美联储加息等影响下，原本Growth和Pre IPO那套打法基本失效，除了Web3、加密货币，几乎没有什么新鲜玩意能满足或者匹配美元基金的投资选择，钱投不出去，明星项目退不出来。
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“募投管退”本就是闭环，在可投赛道少、退出渠道不明，如今加上类似硅谷银行的黑天鹅事件，使得很多出资人意愿或能力有所削弱，对于国内美元VC们，“难”或许将是需要面临的新的常态。
- 01 -
“募了一年多，没搞到钱”
美元日子越来越苦
“最近跟很多美元VC朋友聊天，发现大家之前见面都在讨论市场上XX热赛道和XX机构投的项目，几十几百倍的回报，现在讨论的却是要不要转行，做点生意。一冷一热也就这两年。”小A谈起最近美元基金的日子讳莫如深。
根据IT桔子数据，去年中国初创企业获得的美元投资减少了近四分之三，美元投资占初创企业总资本的比例从2021年的39%降至19%。以软银为例，这家全球最大的科技股投资机构在去年最后3个月内仅参与8笔投资，出手额21亿美元。这也是愿景基金自2017年推出以来，单季投资数量首次降至个位数。从去年三季度报看，愿景基金1期和二期分别亏损160亿和170亿美金。
相似处境的还有，与红杉资本、软银并称全球创投界“三巨头”的老虎环球，截至去年9月旗下私募股权投资规模从上一年650亿美元锐减至430亿美元。
回头看孙正义设立愿景基金，投了WeWork、OYO、FTX以及交通领域的滴滴、Uber、Grab等，对科技AI大趋势的判断和决心其实是正确的，只可惜时机可能不太对。AI的应用有，只是不多不成熟。这也是前几年很多AI科技企业在缺少应用落地的情况下拿了太多钱，如今很多美元投资机构无法脱身的通病。
和小A的看法一致，投资人冯嘻嘻也认为，“美元式微。本质还是移动互联网的红利消退，制造业的回报又根本满足不了美元基金对IRR的预期。而且现在这个环境，美元基金其实很难投高科技企业。更关键的是，退出也扑朔迷离。募和投都背负不小压力。”
站在美元的角度，移动互联网时代那种模式创新立竿见影的投资机会不见了，之前融到的钱又必须在规定年限内投出去，在全球政治格局影响下，掌握核心技术的中国科技成为所有投资机构趋之若鹜的选择。加上，中国一直在推动科技产业本土化，给予了创业企业更多补贴与支持。这让很多美元开始向人民币基金转型。转型的首要动作就是募资向人民币靠拢，调整美元和人民币占比，成为双币种基金。
北京某美元机构投资经理告诉记者：“现在公司内部正在发生转变，合伙人已经决定募集一只新的人民币基金。不过很难，尤其拿政府或者国资的钱根本不可能。新基金已经募了超过一年。”与这家机构类似，当记者询问某头部美元PE人民币新基金的进展时，对方一会回避。而这只基金在2021年的时候就传出该机构合伙人在四处募资。
去年第四季度，美国LP只投资了226只风险投资基金，为2012年以来同期最少。事实上，中国出资人对资金的周期包容度远远低于美国，美元LP可以接受一个项目很长时间的研发周期，创造科技壁垒。但是中国很多出资人要求两年就要回本是很主流的想法。
再看退出，接受美元投资还是人民币投资，对中国初创公司通常会直接影响上市地的不同。美元投资的企业在纽约或香港上市，人民币投资的企业一般会在上海、深圳或北京上市。
此前包括小红书、哈啰出行、Keep、天鹅到家、喜马拉雅、货拉拉等在内的众多明星公司都是相继取消或终止了赴美IPO的进程。
虽然2023开年后，有10多家企业公开递交申请，包括医道国际、车车科技、路特斯科技等拟通过SPAC方式在美上市，且随着量子之歌、禾赛科技等企业上市，中企赴美敲钟出现一波小高潮。但远赴美国上市，面临的潜在政治风险是不得不考虑的因素，特别是需要处理大量个人用户信息和数据安全的企业。此外，美国未来会不会在对企业采取像当年对华为一样的极限施压，谁也无法保证。
- 02 -
ChatGPT也救不了美元基金
从NFT、元宇宙、Web3.0到AIGC，概念和风口真的是层出不穷！ChatGPT可以说是近十年来技术领域最轰动的突破，不仅影响了科技圈，也辐射到了创投圈，以至于美国全硅谷的投资人都在追ChatGPT。不少公司创始人都表示“受到了前所未有的资本关注，尤其是美元机构。”
投资人小A最近对记者聊起，“最近AI+创业火热，让我恍惚间有种回到了移动互联网时代。火热的ChatGPT，一度又点燃了美元基金们的投资希望，纷纷召开各种闭门研讨会研究。毕竟这两年他们可投的东西越来越少。可是中国互联网长达20年的黄金时代其实已经接近尾声，不是一个ChatGPT、web3或者其他的新风口就能让美元基金的投资高光再度重现，这些年有过太多风口项目从一腔热血到一地鸡毛。”
小A告诉记者，“过去一个月，创业者纷纷扑向ChatGPT方向，投资人也开始忙起来。每天收到的相关BP有30多份，忙的每天只能睡四五个小时。可实际上这些项目并没有太大创新，做SaaS、软件的都往这个方向转，都在蹭热度的，太多不靠谱。”在他看来，现在ChatGPT欠缺严密的逻辑能力，尤其项目可行性还需验证，短期内商业化很难。投资人们也只能处在高度观望的状态。”
从目前市场来看，国内数家头部美元VC已经不同程度上表达了对AIGC的看好。前不久红杉刚刚完成的4.8亿美元种子基金便提出要关注并布局AIGC领域的早期企业。而上海某家机构举行的AIGC闭门会议，参会人也几乎都是美元基金。
美元VC的核心能力就是发现新品类。从前投TMT，投出海到Web 3.0，今年开始AIGC。美元基金可从不缺少风口。小A还对记者提供一个新的角度思考——为什么现在很多软件企业布局AIGC？想一想，当初那批投企服、大数据AI赛道的投资人，大部分也都是美元基金。“不过，ChatGPT因为确实有应用场景，所以很多大佬都愿意为其站台，最高调的就是王慧文。但像Web3其实很多都只是攒局。”
很多时候国内的美元基金都是看国外机构投什么，再从国内找标的。在很多创业者看来，人民币基金看不到那么长远，不敢冒大风险。所以他们也只能找美元。但过去，那批投AI的投资人，超过85%的人一上来就要求创始人介绍产品的场景，“你得有数据”这也是他们最爱跟企业说的一句话。面对ChatGPT，很多领域的应用模型训练成本太高，虽然的确带来了行业热度，但这热度里不一定有真的机会，也不一定是面向所有人的投资机会。
- 03 -
估值体系变了，套路失灵
不久前，红杉中国一只4.8亿美元种子基金宣布完成募资，消息一出便引发来投资圈又一轮紧张——“真的是要卷死了！”红杉在2018年单列种子基金后，就在决策机制上设立来“一页TS”和“快速过会”。简化TS各项融资条款，精简流程，尽职调研后，几乎只开一次投决会就决定是否投资。
“什么是（投资）效率，当你还在犹豫的时候，他们已经给出来TS，当你准备出TS，他们已经完成了尽调。当你想投的时候，他们开出了更高的价格。”冯嘻嘻颇为无奈，“好不容易挖到一个好项目，从BP就开始卷，根本就投不进去。”
内卷最重要的表现形式就是投资人对某一赛道一致性看好从而造成投资拥挤，从过去的互联网金融到新能源再到硬科技，都是大家新共识的领域。当赛道暴炒，为了获得更高利益，以更低的价格拿到合适的份额，投资决策时间快了，估值给的高了，甚至尽职调查没做完就投了。但靠谱吗？所以我们也看到市场上很多头部机构把战线又拉到了种子期或者早期，Pre-Seed甚至开始流行。
事实上，全球创新企业都在为此前的天价估值付出代价。2022年风险投资机构投资额降至5270亿美元，下降37%。这也导致全球资本市场独角兽企业筹到的钱是自2019年以来的最低。根据美国金融数据公司PitchBook计算，一家初创公司平均需要在两年内以每年100%的速度增长，才能增长到2021年的估值。
知名风险投资机构IVP的普通合伙人Ajay Vashee曾表示，全球很多高质量公司正试图以远低于疫情高峰期获得的估值中位数水平来筹集资金。虽然他们愿意接受更合理的估值，但普遍是在2017年或2018年进行最新一轮融资的公司，进行了多年长跑，很难真正接受较低估值，因而纷纷陷入僵局。
其实，这两年国内几乎所有投资机构都在看新能源、先进制造这些赛道，包括美元和人民币，但这些都不是投资的新事物。比如早在2007年就进入了新能源车领域的KPCB，投的电动汽车制造商Fisker在2014年破产，反倒是特斯拉跑了出来。
投新能源和制造业，最大的不确定性很可能是在产品的“量产”，这也是巨大的风险环节，而美元基金如果复刻到硬科技投资，套路是失灵的。
反观一下本土人民币机构，2022年深创投收获34家已投企业上市的成绩，创下了自身发展史上的新纪录，也毫无悬念成为收获IPO最多的机构。而在收获超过10家已投企业IPO的机构中近60%都是人民币基金，同时，这些企业大多数还有一个明显特征——在制造业默默无闻了多年，不受大多资本的待见，尤其不受美元基金待见。毕竟像投了字节张一鸣的机构很少会对制造业有兴趣。
时代大潮涌进，无疑会淘汰那些不合时宜者，在中国产业的语境下，今天的美元基金需要三思而行。
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